{"id":5281,"date":"2024-12-27T12:05:26","date_gmt":"2024-12-27T15:05:26","guid":{"rendered":"https:\/\/henoi.org.py\/?p=5281"},"modified":"2024-12-27T18:03:17","modified_gmt":"2024-12-27T21:03:17","slug":"entre-el-agro-la-construccion-y-el-dolar-ciclos-y-desafios-de-la-macroeconomia-paraguaya","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/henoi.org.py\/index.php\/2024\/12\/27\/entre-el-agro-la-construccion-y-el-dolar-ciclos-y-desafios-de-la-macroeconomia-paraguaya\/","title":{"rendered":"Entre el agro, la construcci\u00f3n y el d\u00f3lar: ciclos y desaf\u00edos de la macroeconom\u00eda paraguaya"},"content":{"rendered":"\n

Por Joaqu\u00edn Sostoa<\/em>
<\/p>\n\n\n\n

La macroeconom\u00eda busca preservar dos equilibrios: el interno, asociado al pleno empleo y la inflaci\u00f3n, y el externo, orientado a evitar d\u00e9ficits excesivos en las cuentas externas. Estos dos objetivos, aunque distintos, est\u00e1n profundamente interrelacionados. En los \u00faltimos a\u00f1os, Paraguay hizo gala en la regi\u00f3n de su macroeconom\u00eda estable, bas\u00e1ndose principalmente en su baja inflaci\u00f3n. \u00bfA qu\u00e9 se debe? \u00bfEs sostenible?<\/p>\n\n\n\n

\"\"
Banco Central del Paraguay Foto: Gentileza<\/figcaption><\/figure>\n\n\n\n

Para entender la trayectoria de la macroeconom\u00eda paraguaya, es crucial enmarcarla en las caracter\u00edsticas comunes de las econom\u00edas perif\u00e9ricas: una base productiva primarizada y la ausencia de una moneda con estatus global de reserva. Estas condiciones, cuando el crecimiento es impulsado por la demanda interna, suelen derivar en crisis de estrangulamiento externo, donde los l\u00edmites al crecimiento econ\u00f3mico vienen impuestos por d\u00e9ficits en el balance de pagos y la p\u00e9rdida sostenida de reservas internacionales. El ciclo termina, con frecuencia, en devaluaciones significativas y episodios de alta inflaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

En la historia macro del Paraguay, por lo general, est\u00e1 no fue la regla, sino m\u00e1s bien la excepci\u00f3n. La econom\u00eda paraguaya suele crecer de forma sostenida (i.e. sin estrangulamiento externo) porque los motores de su crecimiento generan divisas, es decir, son sectores exportadores. Por supuesto, esto es positivo, pero, por otro lado, tambi\u00e9n significa que el pa\u00eds nunca proyect\u00f3 un plan de desarrollo que pueda controlar, sino m\u00e1s bien dej\u00f3 su crecimiento econ\u00f3mico a los vaivenes de la demanda externa y el clima. Por supuesto, no generar motores internos de la demanda que impulsen el crecimiento tiene un costo en t\u00e9rminos de producto; el pa\u00eds no crece tanto como podr\u00eda, pero a su vez no experimenta crisis de balanza de pagos.<\/p>\n\n\n\n

De esta manera, el pa\u00eds logr\u00f3 controlar el equilibrio interno y el equilibrio externo con una estrategia de crecimiento agroexportadora1<\/sup>. Cada vez que el pa\u00eds crece, es muy dif\u00edcil que las importaciones crezcan m\u00e1s que las exportaciones, porque el \u00fanico componente que suele traccionar a la demanda agregada de manera significativa son las exportaciones. Esto permiti\u00f3, por un lado, tener resultados manejables en la cuenta corriente, lo que deriva en un tipo de cambio nominal (el precio del d\u00f3lar) relativamente estable. Y esto result\u00f3 hist\u00f3ricamente en un r\u00e9gimen de moderada y baja inflaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

Esta es la pel\u00edcula, el trayecto, que se hizo m\u00e1s visible en el super ciclo de commodities a inicios de siglo. La alta demanda china de soja y los buenos precios internacionales permitieron super\u00e1vits de cuenta corriente y acumulaci\u00f3n de reservas. Incluso el tipo de cambio nominal se apreci\u00f3 considerablemente, lo que presion\u00f3 a la baja a la inflaci\u00f3n. Ya sabemos que este ciclo termin\u00f3 alrededor del a\u00f1o 2014. Un poco antes, sequ\u00eda de por medio, los super\u00e1vits de cuenta corriente desaparecieron y empezaron los d\u00e9ficits. La buena noticia es que ning\u00fan d\u00e9ficit externo fue muy significativo. Aunque el boom acab\u00f3, la estrategia agroexportadora sigui\u00f3 m\u00e1s o menos el mismo rumbo.<\/p>\n\n\n\n

Este fin de ciclo marc\u00f3 tambi\u00e9n un cambio en la estrategia de la pol\u00edtica macroecon\u00f3mica, y, por supuesto, frente a precios m\u00e1s bajos de las materias primas, el entramado productivo paraguayo tambi\u00e9n inici\u00f3 un leve proyecto de diversificaci\u00f3n productiva. Hay tres factores de cambio en este ciclo, pero primero hay que entender que cuando se inicia el desequilibrio externo hay dos formas de revertirlo: depreciando la moneda (que suba el precio del d\u00f3lar) o desacelerando el crecimiento del producto, lo que tambi\u00e9n puede aumentar el desempleo.<\/p>\n\n\n\n

Entendido eso, se pueden asimilar los tres factores, que, sin duda, no dejan de ser tambi\u00e9n un poco contradictorios en la pr\u00e1ctica. Por un lado, hacia el 2015 la banca matriz inici\u00f3 un proceso progresivo de saltos nominales en el precio del d\u00f3lar, con el objetivo de revertir los resultados externos negativos. Esto es visible hasta ahora, en las subas del tipo de cambio. En segundo lugar, se estableci\u00f3 desde 2013 un control conservador, pero no muy respetado, de las finanzas p\u00fablicas a trav\u00e9s de la Ley de Responsabilidad Fiscal. D\u00e9ficits fiscales altos y persistentes pueden presionar a la cuenta corriente. En tercer lugar, se inici\u00f3 un proceso acelerado de endeudamiento externo para impulsar la inversi\u00f3n p\u00fablica, en un contexto de bajas tasas de inter\u00e9s globales. En criollo, ahora se diversificar\u00edan levemente los motores del crecimiento, dando lugar tambi\u00e9n a la construcci\u00f3n, pero financiado con divisas, lo que no amenazar\u00eda a corto plazo el equilibrio externo2<\/sup>.<\/p>\n\n\n\n

Este segundo ciclo de crecimiento mixto tiene sus luces y sombras. Por un lado, no le levant\u00f3 el freno de mano al crecimiento econ\u00f3mico, lo sigui\u00f3 impulsando, tratando de diversificar sus motores. Sin embargo, el motor era financiado externamente, lo que permiti\u00f3 seguir acumulando reservas internacionales. Como esta estrategia es de corto plazo, al final el elemento de ajuste del equilibrio externo fue -y es- el tipo de cambio. En teor\u00eda, un tipo de cambio flotante puede ajustar los desequilibrios externos minimizando los costos en t\u00e9rminos de producci\u00f3n, por lo que es la variable a tener en cuenta por la pol\u00edtica macro. Pero tambi\u00e9n, un tipo de cambio real m\u00e1s alto suele significar un salario real m\u00e1s bajo, por lo que, grosso modo, se puede decir que el costo de mantener el equilibrio externo son salarios con menor poder adquisitivo.<\/p>\n\n\n\n

Bajo este escenario ya entramos en el tercer ciclo, en la actualidad. Por un lado, los costos fiscales de la pandemia elevaron de sobremanera la ratio deuda p\u00fablica\/PIB, lo que hoy toca un techo de 40%. El gobierno inici\u00f3 un ajuste de las finanzas p\u00fablicas, donde el elemento afectado fue la inversi\u00f3n, por lo que el motor de la construcci\u00f3n perdi\u00f3 fuerza en los \u00faltimos a\u00f1os. Esto quiere decir que no hay m\u00e1s grandes entradas de divisas para financiar inversi\u00f3n p\u00fablica por un tiempo. Los precios de los productos exportables vienen a la baja, y las condiciones clim\u00e1ticas no ayudan. En 2022 Paraguay experiment\u00f3 uno de sus d\u00e9ficits de cuenta corriente m\u00e1s grandes de la historia reciente, del orden del 7% del PIB. Por supuesto, en los a\u00f1os siguientes se aceler\u00f3 tambi\u00e9n la depreciaci\u00f3n cambiaria, a pesar de gozar con un buen volumen de reservas internacionales.<\/p>\n\n\n\n

A\u00fan as\u00ed, bajo este contexto de debilidad externa, la econom\u00eda paraguaya sigue creciendo, lo que refleja cierta diversificaci\u00f3n de su matriz productiva. Si no es la construcci\u00f3n p\u00fablica ni el agro, entonces, \u00bfqu\u00e9 es? En el 2024, se espera que la econom\u00eda en su conjunto crezca 4%. Hasta el segundo semestre, esta se hab\u00eda expandido 4,6%. Sin embargo, el PIB sin agro ni binacionales mostr\u00f3 un mejor desempe\u00f1o, creciendo 6,2%. El sector agrario manifiesta un crecimiento raqu\u00edtico, mientras que las binacionales se contraen.<\/p>\n\n\n\n

Entonces, los sectores que mayor incidencia han tenido en el crecimiento son los servicios y la manufacturas, sectores ligados a la demanda interna. Si bien la construcci\u00f3n muestra signos de recuperaci\u00f3n, a\u00fan no est\u00e1 s\u00f3lida. Estos datos est\u00e1n en l\u00ednea con la incidencia de los componentes de la demanda: el consumo y la inversi\u00f3n est\u00e1n guiando el crecimiento. Por el lado del primero, el consumo privado tiene mayor incidencia, lo que no deja atr\u00e1s la gran variaci\u00f3n de m\u00e1s de 10% del consumo p\u00fablico en el segundo trimestre. Ajuste fiscal s\u00ed, pero solo del lado de la infraestructura.<\/p>\n\n\n\n

Por el lado de la inversi\u00f3n se observa una recuperaci\u00f3n de la construcci\u00f3n privada. Pero la mayor incidencia se encuentra en la inversi\u00f3n en maquinarias y equipos, lo que se refleja ferozmente en las importaciones de maquinarias, aparatos y motores, en consonancia con el crecimiento del sector manufacturero.<\/p>\n\n\n\n

El impacto del crecimiento de la demanda interna y de los sectores estimulados por ella tambi\u00e9n se refleja en el empleo, pero no de forma muy contundente. Interanualmente, en el tercer trimestre del a\u00f1o hubo 6.483 ocupados m\u00e1s. En la industria manufacturera la diferencia fue de 34.288, y, en los servicios sociales, de 19.176 personas. A pesar de que la desocupaci\u00f3n cae, tambi\u00e9n es notable que la subocupaci\u00f3n aument\u00f3, por lo que los nuevos empleos generados podr\u00edan no ser sostenibles.<\/p>\n\n\n\n

Hay varios factores que pudieron haber dinamizado la actividad interna. Del lado del consumo, hay que tener en cuenta el gran crecimiento del cr\u00e9dito, y, por otro lado, el encarecimiento de la econom\u00eda argentina. Por el lado de la inversi\u00f3n, la flexibilizaci\u00f3n de tasas de inter\u00e9s suele tener un papel en sectores como el agro o la construcci\u00f3n, pero en este escenario de diversificaci\u00f3n hay que darle un mayor rol al propio dinamismo del consumo, que acrecienta las expectativas en torno al aumento de la capacidad productiva3<\/sup>.<\/p>\n\n\n\n

Aunque el crecimiento estimulado por componentes internos no tradicionales con generaci\u00f3n de empleo, y con una inflaci\u00f3n en el rango meta, habla bien del equilibrio interno de la econom\u00eda, lo m\u00e1s o menos preocupante se encuentra en el equilibrio externo. El d\u00e9ficit de cuenta corriente de 2022 fue abismal, y para el presente a\u00f1o se proyecta un d\u00e9ficit de 3,5%. Aunque se cuentan con abundantes reservas para financiar esta diferencia, esto es un llamado de atenci\u00f3n debido a que no suele ser normal para el pa\u00eds experimentar este tipo de desequilibrios externos, menos de forma tan recurrente.<\/p>\n\n\n\n

En condiciones de precios internacionales m\u00e1s bajos y de ajuste en la inversi\u00f3n p\u00fablica, las proyecciones para el a\u00f1o entrante no son m\u00e1s alentadoras. El cr\u00e9dito podr\u00e1 seguir creciendo, lo que se ve afectado tambi\u00e9n por la flexibilizaci\u00f3n de tasas de la Reserva Federal. Sin embargo, el sobre encarecimiento real de Argentina puede dar un giro brusco, hacia una devaluaci\u00f3n, lo que aumentar\u00eda de nuevo el contrabando. La depreciaci\u00f3n del real tambi\u00e9n puede aumentar las compras del Brasil. Entonces, las expectativas sobre el consumo son menores. Estos factores, sumado a la pol\u00edtica de depreciaci\u00f3n progresiva, tambi\u00e9n generan expectativas de un d\u00f3lar m\u00e1s alto para el a\u00f1o que viene.<\/p>\n\n\n\n

Paraguay enfrenta un dilema macroecon\u00f3mico no menor: mientras los sectores internos como servicios y manufactura ganan protagonismo en el crecimiento, los motores tradicionales, como el agro y la construcci\u00f3n p\u00fablica, pierden fuerza coyunturalmente. El desaf\u00edo ahora es c\u00f3mo sostener este dinamismo interno m\u00e1s diversificado sin comprometer la estabilidad externa, especialmente en un contexto de d\u00e9ficits en la cuenta corriente, menor deuda externa y un tipo de cambio al alza. El pa\u00eds debe implementar transformaciones estructurales que equilibren la demanda interna de forma sostenible, fortalezcan la generaci\u00f3n de divisas y garanticen un desarrollo econ\u00f3mico a largo plazo.<\/p>\n\n\n\n

___________________________________________________ <\/p>\n\n\n\n

[1] Est\u00e1 claro que un modelo pa\u00eds de esta \u00edndole posee tambi\u00e9n un alto costo social, principalmente en t\u00e9rminos de calidad de empleo, productividad hombre, distribuci\u00f3n de ingresos y activos.<\/p>\n\n\n\n

[2] Endeudarse externamente para invertir en obras es como exportar, pero menos sostenible. Si bien la mayor demanda agregada generada por la inversi\u00f3n en infraestructura tiene su contrapartida en entradas de divisas, tiene un techo m\u00e1s bajo. Esto genera una deuda con intereses, que hay que pagar y a\u00f1ade m\u00e1s presi\u00f3n a las cuentas externas en el futuro, adem\u00e1s depende de las condiciones financieras internacionales, de las tasas de inter\u00e9s del mercado, y tambi\u00e9n de las ratios de endeudamiento observados por los prestamistas. En corto, no se puede hacer indefinidamente.<\/p>\n\n\n\n

[3] No hay que dejar de observar el boom<\/em> inmobiliario privado. Aunque la cartera crediticia de este sector crece a tasas chinas, su participaci\u00f3n sigue siendo relativamente peque\u00f1a en comparaci\u00f3n a sectores como el consumo, lo que disminuye su incidencia.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Por Joaqu\u00edn Sostoa La macroeconom\u00eda busca preservar dos equilibrios: el interno, asociado al pleno empleo y la inflaci\u00f3n, y el externo, orientado a evitar d\u00e9ficits excesivos en las cuentas externas. Estos dos objetivos, aunque distintos, est\u00e1n profundamente interrelacionados. En los \u00faltimos a\u00f1os, Paraguay hizo gala en la regi\u00f3n de su macroeconom\u00eda estable, bas\u00e1ndose principalmente en su baja inflaci\u00f3n. \u00bfA qu\u00e9 se debe? \u00bfEs sostenible? Para entender la trayectoria de la macroeconom\u00eda paraguaya, es crucial enmarcarla en las caracter\u00edsticas comunes de las econom\u00edas perif\u00e9ricas: una base productiva primarizada y la ausencia de una moneda con estatus global de reserva. Estas condiciones, cuando el crecimiento es impulsado por la demanda interna, suelen derivar en crisis de estrangulamiento externo, donde los l\u00edmites al crecimiento econ\u00f3mico vienen impuestos por d\u00e9ficits en el balance de pagos y la p\u00e9rdida sostenida de reservas internacionales. El ciclo termina, con frecuencia, en devaluaciones significativas y episodios de alta inflaci\u00f3n. En la historia macro del Paraguay, por lo general, est\u00e1 no fue la regla, sino m\u00e1s bien la excepci\u00f3n. La econom\u00eda paraguaya suele crecer de forma sostenida (i.e. sin estrangulamiento externo) porque los motores de su crecimiento generan divisas, es decir, son sectores exportadores. Por supuesto, esto es positivo, pero, por otro lado, tambi\u00e9n significa que el pa\u00eds nunca proyect\u00f3 un plan de desarrollo que pueda controlar, sino m\u00e1s bien dej\u00f3 su crecimiento econ\u00f3mico a los vaivenes de la demanda externa y el clima. Por supuesto, no generar motores internos de la demanda que impulsen el crecimiento tiene un costo en t\u00e9rminos de producto; el pa\u00eds no crece tanto como podr\u00eda, pero a su vez no experimenta crisis de balanza de pagos. De esta manera, el pa\u00eds logr\u00f3 controlar el equilibrio interno y el equilibrio externo con una estrategia de crecimiento agroexportadora1. Cada vez que el pa\u00eds crece, es muy dif\u00edcil que las importaciones crezcan m\u00e1s que las exportaciones, porque el \u00fanico componente que suele traccionar a la demanda agregada de manera significativa son las exportaciones. Esto permiti\u00f3, por un lado, tener resultados manejables en la cuenta corriente, lo que deriva en un tipo de cambio nominal (el precio del d\u00f3lar) relativamente estable. Y esto result\u00f3 hist\u00f3ricamente en un r\u00e9gimen de moderada y baja inflaci\u00f3n. Esta es la pel\u00edcula, el trayecto, que se hizo m\u00e1s visible en el super ciclo de commodities a inicios de siglo. La alta demanda china de soja y los buenos precios internacionales permitieron super\u00e1vits de cuenta corriente y acumulaci\u00f3n de reservas. Incluso el tipo de cambio nominal se apreci\u00f3 considerablemente, lo que presion\u00f3 a la baja a la inflaci\u00f3n. Ya sabemos que este ciclo termin\u00f3 alrededor del a\u00f1o 2014. Un poco antes, sequ\u00eda de por medio, los super\u00e1vits de cuenta corriente desaparecieron y empezaron los d\u00e9ficits. La buena noticia es que ning\u00fan d\u00e9ficit externo fue muy significativo. Aunque el boom acab\u00f3, la estrategia agroexportadora sigui\u00f3 m\u00e1s o menos el mismo rumbo. Este fin de ciclo marc\u00f3 tambi\u00e9n un cambio en la estrategia de la pol\u00edtica macroecon\u00f3mica, y, por supuesto, frente a precios m\u00e1s bajos de las materias primas, el entramado productivo paraguayo tambi\u00e9n inici\u00f3 un leve proyecto de diversificaci\u00f3n productiva. Hay tres factores de cambio en este ciclo, pero primero hay que entender que cuando se inicia el desequilibrio externo hay dos formas de revertirlo: depreciando la moneda (que suba el precio del d\u00f3lar) o desacelerando el crecimiento del producto, lo que tambi\u00e9n puede aumentar el desempleo. Entendido eso, se pueden asimilar los tres factores, que, sin duda, no dejan de ser tambi\u00e9n un poco contradictorios en la pr\u00e1ctica. Por un lado, hacia el 2015 la banca matriz inici\u00f3 un proceso progresivo de saltos nominales en el precio del d\u00f3lar, con el objetivo de revertir los resultados externos negativos. Esto es visible hasta ahora, en las subas del tipo de cambio. En segundo lugar, se estableci\u00f3 desde 2013 un control conservador, pero no muy respetado, de las finanzas p\u00fablicas a trav\u00e9s de la Ley de Responsabilidad Fiscal. D\u00e9ficits fiscales altos y persistentes pueden presionar a la cuenta corriente. En tercer lugar, se inici\u00f3 un proceso acelerado de endeudamiento externo para impulsar la inversi\u00f3n p\u00fablica, en un contexto de bajas tasas de inter\u00e9s globales. En criollo, ahora se diversificar\u00edan levemente los motores del crecimiento, dando lugar tambi\u00e9n a la construcci\u00f3n, pero financiado con divisas, lo que no amenazar\u00eda a corto plazo el equilibrio externo2. Este segundo ciclo de crecimiento mixto tiene sus luces y sombras. Por un lado, no le levant\u00f3 el freno de mano al crecimiento econ\u00f3mico, lo sigui\u00f3 impulsando, tratando de diversificar sus motores. Sin embargo, el motor era financiado externamente, lo que permiti\u00f3 seguir acumulando reservas internacionales. Como esta estrategia es de corto plazo, al final el elemento de ajuste del equilibrio externo fue -y es- el tipo de cambio. En teor\u00eda, un tipo de cambio flotante puede ajustar los desequilibrios externos minimizando los costos en t\u00e9rminos de producci\u00f3n, por lo que es la variable a tener en cuenta por la pol\u00edtica macro. Pero tambi\u00e9n, un tipo de cambio real m\u00e1s alto suele significar un salario real m\u00e1s bajo, por lo que, grosso modo, se puede decir que el costo de mantener el equilibrio externo son salarios con menor poder adquisitivo. Bajo este escenario ya entramos en el tercer ciclo, en la actualidad. Por un lado, los costos fiscales de la pandemia elevaron de sobremanera la ratio deuda p\u00fablica\/PIB, lo que hoy toca un techo de 40%. El gobierno inici\u00f3 un ajuste de las finanzas p\u00fablicas, donde el elemento afectado fue la inversi\u00f3n, por lo que el motor de la construcci\u00f3n perdi\u00f3 fuerza en los \u00faltimos a\u00f1os. Esto quiere decir que no hay m\u00e1s grandes entradas de divisas para financiar inversi\u00f3n p\u00fablica por un tiempo. Los precios de los productos exportables vienen a la baja, y las condiciones clim\u00e1ticas no ayudan. En 2022 Paraguay experiment\u00f3 uno de sus d\u00e9ficits de cuenta corriente m\u00e1s grandes de la historia reciente, del orden del 7% del PIB. 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Estos dos objetivos, aunque distintos, est\u00e1n profundamente interrelacionados. En los \u00faltimos a\u00f1os, Paraguay hizo gala en la regi\u00f3n de su macroeconom\u00eda estable, bas\u00e1ndose principalmente en su baja inflaci\u00f3n. \u00bfA qu\u00e9 se debe? \u00bfEs sostenible? Para entender la trayectoria de la macroeconom\u00eda paraguaya, es crucial enmarcarla en las caracter\u00edsticas comunes de las econom\u00edas perif\u00e9ricas: una base productiva primarizada y la ausencia de una moneda con estatus global de reserva. Estas condiciones, cuando el crecimiento es impulsado por la demanda interna, suelen derivar en crisis de estrangulamiento externo, donde los l\u00edmites al crecimiento econ\u00f3mico vienen impuestos por d\u00e9ficits en el balance de pagos y la p\u00e9rdida sostenida de reservas internacionales. El ciclo termina, con frecuencia, en devaluaciones significativas y episodios de alta inflaci\u00f3n. En la historia macro del Paraguay, por lo general, est\u00e1 no fue la regla, sino m\u00e1s bien la excepci\u00f3n. La econom\u00eda paraguaya suele crecer de forma sostenida (i.e. sin estrangulamiento externo) porque los motores de su crecimiento generan divisas, es decir, son sectores exportadores. Por supuesto, esto es positivo, pero, por otro lado, tambi\u00e9n significa que el pa\u00eds nunca proyect\u00f3 un plan de desarrollo que pueda controlar, sino m\u00e1s bien dej\u00f3 su crecimiento econ\u00f3mico a los vaivenes de la demanda externa y el clima. Por supuesto, no generar motores internos de la demanda que impulsen el crecimiento tiene un costo en t\u00e9rminos de producto; el pa\u00eds no crece tanto como podr\u00eda, pero a su vez no experimenta crisis de balanza de pagos. De esta manera, el pa\u00eds logr\u00f3 controlar el equilibrio interno y el equilibrio externo con una estrategia de crecimiento agroexportadora1. Cada vez que el pa\u00eds crece, es muy dif\u00edcil que las importaciones crezcan m\u00e1s que las exportaciones, porque el \u00fanico componente que suele traccionar a la demanda agregada de manera significativa son las exportaciones. Esto permiti\u00f3, por un lado, tener resultados manejables en la cuenta corriente, lo que deriva en un tipo de cambio nominal (el precio del d\u00f3lar) relativamente estable. Y esto result\u00f3 hist\u00f3ricamente en un r\u00e9gimen de moderada y baja inflaci\u00f3n. Esta es la pel\u00edcula, el trayecto, que se hizo m\u00e1s visible en el super ciclo de commodities a inicios de siglo. La alta demanda china de soja y los buenos precios internacionales permitieron super\u00e1vits de cuenta corriente y acumulaci\u00f3n de reservas. Incluso el tipo de cambio nominal se apreci\u00f3 considerablemente, lo que presion\u00f3 a la baja a la inflaci\u00f3n. Ya sabemos que este ciclo termin\u00f3 alrededor del a\u00f1o 2014. Un poco antes, sequ\u00eda de por medio, los super\u00e1vits de cuenta corriente desaparecieron y empezaron los d\u00e9ficits. La buena noticia es que ning\u00fan d\u00e9ficit externo fue muy significativo. Aunque el boom acab\u00f3, la estrategia agroexportadora sigui\u00f3 m\u00e1s o menos el mismo rumbo. Este fin de ciclo marc\u00f3 tambi\u00e9n un cambio en la estrategia de la pol\u00edtica macroecon\u00f3mica, y, por supuesto, frente a precios m\u00e1s bajos de las materias primas, el entramado productivo paraguayo tambi\u00e9n inici\u00f3 un leve proyecto de diversificaci\u00f3n productiva. Hay tres factores de cambio en este ciclo, pero primero hay que entender que cuando se inicia el desequilibrio externo hay dos formas de revertirlo: depreciando la moneda (que suba el precio del d\u00f3lar) o desacelerando el crecimiento del producto, lo que tambi\u00e9n puede aumentar el desempleo. 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Pero tambi\u00e9n, un tipo de cambio real m\u00e1s alto suele significar un salario real m\u00e1s bajo, por lo que, grosso modo, se puede decir que el costo de mantener el equilibrio externo son salarios con menor poder adquisitivo. Bajo este escenario ya entramos en el tercer ciclo, en la actualidad. Por un lado, los costos fiscales de la pandemia elevaron de sobremanera la ratio deuda p\u00fablica\/PIB, lo que hoy toca un techo de 40%. El gobierno inici\u00f3 un ajuste de las finanzas p\u00fablicas, donde el elemento afectado fue la inversi\u00f3n, por lo que el motor de la construcci\u00f3n perdi\u00f3 fuerza en los \u00faltimos a\u00f1os. Esto quiere decir que no hay m\u00e1s grandes entradas de divisas para financiar inversi\u00f3n p\u00fablica por un tiempo. Los precios de los productos exportables vienen a la baja, y las condiciones clim\u00e1ticas no ayudan. 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Estos dos objetivos, aunque distintos, est\u00e1n profundamente interrelacionados. En los \u00faltimos a\u00f1os, Paraguay hizo gala en la regi\u00f3n de su macroeconom\u00eda estable, bas\u00e1ndose principalmente en su baja inflaci\u00f3n. \u00bfA qu\u00e9 se debe? \u00bfEs sostenible? Para entender la trayectoria de la macroeconom\u00eda paraguaya, es crucial enmarcarla en las caracter\u00edsticas comunes de las econom\u00edas perif\u00e9ricas: una base productiva primarizada y la ausencia de una moneda con estatus global de reserva. Estas condiciones, cuando el crecimiento es impulsado por la demanda interna, suelen derivar en crisis de estrangulamiento externo, donde los l\u00edmites al crecimiento econ\u00f3mico vienen impuestos por d\u00e9ficits en el balance de pagos y la p\u00e9rdida sostenida de reservas internacionales. El ciclo termina, con frecuencia, en devaluaciones significativas y episodios de alta inflaci\u00f3n. En la historia macro del Paraguay, por lo general, est\u00e1 no fue la regla, sino m\u00e1s bien la excepci\u00f3n. La econom\u00eda paraguaya suele crecer de forma sostenida (i.e. sin estrangulamiento externo) porque los motores de su crecimiento generan divisas, es decir, son sectores exportadores. Por supuesto, esto es positivo, pero, por otro lado, tambi\u00e9n significa que el pa\u00eds nunca proyect\u00f3 un plan de desarrollo que pueda controlar, sino m\u00e1s bien dej\u00f3 su crecimiento econ\u00f3mico a los vaivenes de la demanda externa y el clima. Por supuesto, no generar motores internos de la demanda que impulsen el crecimiento tiene un costo en t\u00e9rminos de producto; el pa\u00eds no crece tanto como podr\u00eda, pero a su vez no experimenta crisis de balanza de pagos. De esta manera, el pa\u00eds logr\u00f3 controlar el equilibrio interno y el equilibrio externo con una estrategia de crecimiento agroexportadora1. 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En criollo, ahora se diversificar\u00edan levemente los motores del crecimiento, dando lugar tambi\u00e9n a la construcci\u00f3n, pero financiado con divisas, lo que no amenazar\u00eda a corto plazo el equilibrio externo2. Este segundo ciclo de crecimiento mixto tiene sus luces y sombras. Por un lado, no le levant\u00f3 el freno de mano al crecimiento econ\u00f3mico, lo sigui\u00f3 impulsando, tratando de diversificar sus motores. Sin embargo, el motor era financiado externamente, lo que permiti\u00f3 seguir acumulando reservas internacionales. Como esta estrategia es de corto plazo, al final el elemento de ajuste del equilibrio externo fue -y es- el tipo de cambio. En teor\u00eda, un tipo de cambio flotante puede ajustar los desequilibrios externos minimizando los costos en t\u00e9rminos de producci\u00f3n, por lo que es la variable a tener en cuenta por la pol\u00edtica macro. 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